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造纸行业,未来供应趋紧

八月 2nd, 2019  |  4066澳门

相关政策进一步拉长了行业的景气周期。我们继续看好白卡纸、文化纸和铜版纸三类景气纸种,随着经销商库存不断减少、逐渐进入消费高峰期以及奥运会的渐行渐近,三类景气纸种未来价格将持续走高。对于2季度的投资策略,我们认为应重点关注一季报有大幅增长的亮点公司。

2008年1-2月,机制纸行业累计利润总额同比去年增长幅度继续走高,达到43.02%,而同期产量的同比增长仅为11.8%。对比二者数据,利润增长幅度远超过同期产量增长,显示企业盈利能力在不断增强。从2005年来,行业发展经历了利润吞噬阶段、成本推动阶段和需求拉动阶段。而目前,行业正处于需求拉动、景气提升的时期。

在行业景气的前提下,多数上市公司上半年业绩明显增长,主要体现在了产能扩张和产品盈利能力提升等方面,我们来探讨一下成本与产品价格变化的关系,分析产品的盈利能力增强的原因和程度。

政策拉长行业景气周期

今年年初各种纸品价格均出现一定幅度上涨,由于这种涨价在业绩体现上有一定的滞后效果,前二月的利润增长幅度在未来还将增加,因此产品提价带来的盈利增加效果目前只是初现。

人民币升值利于造纸行业

环保关停政策使得行业此轮景气得以延续。作为“两高一资”的造纸行业而言,国家宏观调控的决心和力度骤然加大。“十一五”期间将关停落后造纸产能650万吨。根据国家发改委及环保总局颁布的文件表明,到2008年底之前,将关停其中约550万吨的落后产能。

自去年年底以来,进口废纸价格出现较大幅度上升,尤其是进入到2008年以来,美废价格出现大幅飙升,从2008年年初的212美元/吨上涨到目前254美元/吨,上涨幅度达19%;与去年同期相比,更是大幅上涨40%。近期,废纸价格开始趋于平稳。一些标号的日废和欧废价格开始松动下滑。但总体而言,预计废纸价格将在一段时间内处于高位。从行业的总成本来看,成本有所上涨。

我国造纸行业呈现原料在外,市场在内的局面,主要造纸原料木浆与废纸都要依靠进口,而纸制品出口数量非常有限,木浆与废纸价格的上涨将直接抬高我国造纸行业的生产成本,降低行业毛利水平,而人民币升值将减小使这种不利影响,使得造纸行业成为我国目前少有的受益于人民币升值的行业。其中人民币升值有效的覆盖了木浆的涨价,但难以抵消对于废纸大幅涨价带来的负面影响。

新排污标准也进一步加大了新产能进入的壁垒。2007年国家环保总局颁布了新的《制浆造纸工业水污染物排放标准—GB
3544》。对于造纸企业,排放标准变化相对较小,基本不需要增加太大的额外投资。但对于草浆造纸企业,要达到新建企业的排放标准,需要增加三级深度处理,这意味着巨大的一次性投入,而且吨水处理费用也将急剧增加。同时规模和资金的壁垒在产业新政的主导下也被加大。对于造纸行业而言,环保和规模始终是行业发展过程中相生相伴的两个关键的主题词。

这导致2008年1~2月份行业的毛利率及税前利润率环比出现微幅调整。3月份以来各种产品的价格上涨较为明显。尤其是以废纸为主要原材料的新闻纸和箱板纸的价格上涨幅度大。显然新闻纸和箱板纸的价格受到废纸成本上涨的推动,价格上涨开始往下游传导。但是从盈利来看,这种成本推动的涨价一定会有滞后。这也是1~2月毛利率环比调整的原因。由于调整是因为滞后效应,所以这只是暂时现象,并不会成为常态。

各纸品都不同程度涨价。成本推动是是各纸种涨价的共有因素。通过对近一年纸价的变化与其主要原材料价格变化进行对比,可看出各纸种、各子行业今年上半年毛利水平都会较去年同期有明显提高。

从供给来看,在环保从严、政策导向趋紧及“两高一资”宏观调控的背景下,我们认为到2010年前整个造纸行业仍将维持目前供应趋紧的局面。虽然07年的投资增速有所回升,但我们认为这主要是上游木浆的建设项目较以往有大幅增加所致,而对于纸品的产能增加而言仍然较少。而且进入到08年以来,固定资产投资的增速又开始放缓,从08年前两个月的数据来看,这一数据重新回到20%以下。近年来纸品产量的增速仍呈现回落的态势,07年基本保持在15%左右的低位,
08年以来仅维持11%这一较低水平。

另外,从进口针叶浆的人民币实际购买价格来看,主流品牌的价格均与上月持平。与去年年底相比有所下降。3月份维持在6444元/吨的水平,相比去年高点下降150元/吨。从进口阔叶浆的人民币实际购买价格来看,主流品牌的价格与上月相比持平。与去年年底相比有所下降。3月份价格为5740元/吨,相比去年高点下降70元/吨。

原材料价格上涨与人民币升值

从需求来看,目前我国对于纸品的需求仍然呈现稳定增长的态势。无论是从中国纸和纸板消费量与GDP的相关性来看,还是中国人均用纸量的国际间比较来看,未来几年纸品的需求量都仍将保持稳定且较为快速的增长。我们预计,未来3年对于纸和纸板的需求量的年复合增长率将保持在10%以上。

环保关停的执行效果开始显现

我国造纸行业呈现原料在外,市场在内的局面,主要造纸原料木浆与废纸都要依靠进口,而纸制品出口数量非常有限,是仅次于石油的第二大用汇行业。木浆与废纸价格的上涨将直接抬高我国造纸行业的生产成本,降低毛利水平,而人民币升值将减小使这种不利影响,使得造纸行业成为我国目前少有的受益于人民币升值的行业。但对于进口木浆和废纸来说,人民币升值带来的影响并不完全相同。

看好白卡纸、文化纸及铜版纸

此前,应关停名单出炉显示环保部加大执行力度的决心。作为“两高一资”的造纸行业而言,国家宏观调控的决心和力度骤然加大。“十一五”期间将关停落后造纸产能650万吨。根据国家发改委及环保总局颁布的文件表明,到2008年底之前,将关停其中约550万吨的落后产能。

人民币升值基本抵消木浆价格上涨

白卡纸 供不应求的局面难改变

为了更加坚决的执行关停任务,国家环保部对全国的造纸企业进行了普查,并在调查的基础上公示了2007年应关停的落后产能名单,从名单来看,共计应关停449.56万吨,涉及企业2018家。

木浆价格上涨受多方面原因影响,主要包括木材价格的上涨,石油、煤等能源价格上涨,以及由此导致的海运费用的增长。

受到下游需求的拉动,白卡纸涨价趋势不减。从一季度的市场成交价格来看,白卡纸的价格涨幅较小,约为4%左右,但是我们预计未来将有新一轮大幅度的提价。据我们了解,此次的小幅上涨仍仅是厂商的试探性报价,从下游经销商和终端用户的接受情况来看,对于涨价较为抵制。采用库存销售和现款交易的方式减轻厂家提价的影响。

根据统计局数据显示,2008年2月统计在册的机制纸生产企业数量出现较大数量的减少。我们认为,目前行业正处于高景气阶段,因为生产经营环境恶化而退出市场的企业应较少。因此我们认为退出的企业有可能是因为环保原因被关停的小纸厂。

然而由于人民币升值,木浆价格带来的不利影响被有效的覆盖了。我们通过NBSK和BHKP两种木浆近一年的价格走势图与按照当期人民币对美元汇率折算的人民币价格走势图进行对比,可以清晰的看出这种变化。

但是目前几大厂家之间价格联盟的默契都保持得较好,因此对于后市,随着经销商库存的不断减少以及厂家满负荷运转和预接订单持续增多,白卡纸的价格将不断攀升。我们认为一季度的上涨仅仅是拉开了涨价序幕,在目前的波澜不惊中后市将演绎上涨风潮。

文化纸:文化纸的价格上涨行情仍在延续。4月份书刊纸价格环比上涨100元/吨,涨幅1.8%;双胶纸价格上涨60元/吨,涨幅有所减缓,但我们认为未来涨幅有可能加大。

由以上两图,我们明显看出人民币升值有效的降低了进口木浆涨价带来的不利影响,其中针叶浆涨价几乎被完全消化了。由此我们也看到一个问题,在目前人民币升值的速率下,原料价格增长越快,人民币升值能抵消的成本比例就越少,正是这个原因,使得面对废纸涨价时,人民币升值显得十分无力。

文化纸 环保关停使供需骤然失衡

本轮文化纸的景气初是由草浆线关停引发的。前期,草浆纸由于环保关停之后出现供给缺口,从而导致低档文化纸价格一路上涨;而同期,木浆双胶纸的价格上涨相对而言幅度更小。随着二者之间的价差被拉近,未来木浆双胶纸的价格将被低档文化纸推高。由于近期产品价格大幅上涨,根据新的数据测算,2008年一季度文化纸的产品毛利率将回升至24%左右。

人民币升值难挡废纸涨价

由环保关停导致的供应短缺的状态目前仍在继续。随着3月份印厂采购高峰期到来,文化纸将有一波较大上涨行情。而且近期经销商的库存有较大程度的降低,这将进一步推动后市供应紧张的局面。同时十一五期间关停的650万吨落后产能中约40%为低档草浆文化纸,因此这种因关停骤然减少的供给将导致了供需失衡,从而导致产品价格的大幅上涨。从书刊纸价格来看,08年年初至今已经上涨12%以上。而且草浆书刊纸价格的上涨导致下游开始增加对混浆及全木浆双胶纸的需求量以替代草浆纸,据我们了解,如太阳21#全木浆双胶纸目前的价格已经上涨至7500—7600元/吨。

白卡纸:4月份白卡纸上涨160元/吨,上涨幅度2.1%。延续了之前持续上涨的态势。5月份各大纸厂再次发出了提价通知,涨价幅度普遍在200~300元/吨。由于白卡纸的集中度较大,而且没有其他产品可以替代,加之行业目前的景气度依然较高,白卡纸目前仍然处于享受景气的阶段。同时,经销商和印厂的库存有所增加,市场成交量有所减少。这是供需双方博弈的体现。

进口废纸主要来源于美国、日本和欧洲等发达国家和地区,面对日益增大的需求量,废纸的供应量却难以增长,所以导致了废纸的大幅涨价。我们选取有代表性的美废8#和美废11#,采用与木浆同样的方法进行计算,可以看到人民币升值对废纸涨价虽然也有抵消作用,但效果并不那么明显。

铜版纸 出口旺盛 产品景气

铜版纸
4月份铜版纸市场的走势强势。相比3月份,市场均价再次提高400元/吨,涨幅达5%。其中大的制造厂商金东纸业的厂方指导价格要在9000元/吨左右,加上下月提涨计划,5月将高达9400元/吨左右。即使在终端市场,经销商的库存货也显示出供不应求的态势,,部分经销商已有计划将库存货提价200元/吨。

除了人民币升值难以消化废纸的大幅涨价外,我们还可从图中看出,废纸价格较木浆价格的上涨更为突然,起伏较大,如美废8#在07年9月、08年2月和6月的大涨,美废11#在07年9月、08年2月的大涨和4月以来的快速下跌。这使得废纸价格的变化更难预料,会给以废纸为原材料的造纸企业带来麻烦——产品提价较成本上升往往有滞后性,原料价格的突然大幅上涨会使企业在有效转嫁成本前要独自承受高额的成本,并使企业难以对未来成本与产品价格做出快速准确的判断。虽然废纸价格变化突如其来,但对于其未来价格我们仍可以做出一些判断,基于我们前面提到的废纸之所以涨价原因,我们认为一段时间内废纸价格仍可能上涨。

铜版纸市场总体走势仍然强势,目前市场价格为8000元/吨,较年初上涨5%。受成本推动和需求旺盛影响,以金东为首的厂商强势拉升价格,而下游需求良好、出口形势大好,也使得涨价被终端市场欣然接受。而且,伴随着奥运会的日益临近,未来铜版纸的需求量将在短期内大幅上升。

铜版纸出口业务目前仍然旺盛。从海关统计数据来看,目前铜版纸的出口无论是增速还是数量均维持在高位。,2008年3月我国出口铜版纸约86569吨,
同比增长约46.74%。

与废纸相比木浆价格的上涨则平滑的多,而面对木浆价格上涨为木浆生产企业和木浆输出国带来的好处,有可能引来更多的投资,增加木浆供应量。这样的话,将使得长期上涨的木浆价格能够稳定下来。

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